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来源:华尔街见闻

 降准,在这个周末“如约而至”。

中国央行周日下午通知称,7月5日起,下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。同时鼓励5家国有大型商业银行和12家股份制商业银行运用定向降准和从市场上募集的资金,按照市场化定价原则实施“债转股”项目;邮政储蓄银行和城市商业银行、非县域农商行等中小银行应将降准资金主要用于小微企业贷款,着力缓解小微企业融资难融资贵问题。

央行在解答记者问题时进一步透露,此次降准可释放资金约7000亿元,分别为约5000亿元用于支持市场化法治化“债转股”项目和约2000亿元支持相关银行开拓小微企业市场。

值得注意的是,名义上的“定向”降准,实际是“普降”,在央行这次的降准通知里,包括外资行在内的各类银行存款准备金率都下调了0.5个百分点。

此外,央行特别提到,此次定向降准资金不支持“名股实债”和“僵尸企业”项目。

流动性释放超预期

华泰证券宏观李超团队点评称,7000亿元的流动性释放超出了预期,接下来预计降准与汇率贬值“组合拳”开打

央行预计定向降准将会释放资金约7000亿元,我们认为略超过市场预期(4000亿)。

关于下阶段的定向降准,我们认为:1)不能仅通过mlf的到期量来推算降准的幅度,降准幅度的考量主要依据宏观形势;2)中美贸易谈判给人民币汇率贬值提供了一个较好的时间窗口,我们预计人民币汇率存在继续贬值到6.6的可能性,这给降准提供了一个较好的外部环境;3)央行需要通过定向降准的方式释放长期资金,降低无风险收益率。我们预计下半年10年期国债收益率的顶部在3.8%,中枢3.6%,底部在3.4%。

方正证券固收杨为斆团队在评论时表示,这一次定向降准释放流动性7000亿,和普降0.5%准备金率释放流动性规模(7358亿)相仿,可以看作是一次靶心在总量的结构性政策。这一政策对我们的货币政策量化指标拉动幅度高达2.1%,货币政策很可能宽松趋势未改。

对于降准 压汇率双重措施,李超团队还进一步解释了原因:“中美两国利益相互交织,在互相征收关税的条件下,中美双边贸易可能都会受到负面影响,对双方经济的影响都偏负面。在实际演进过程中,很可能是双方均走向“类滞胀”局面。贸易战可能形成的类滞胀预期,根据过往经验看,中美两国货币政策应对方式不同。80年代初,美联储主席沃尔克加息应对滞胀。中国在面临经济下行和通胀上行压力同时存在时,通常会选择提高通货膨胀容忍度。”

流动性影响有限

长江证券宏观赵伟团队点评称,定向降准对市场流动性影响有限,属于结构性对冲,去杠杆将是“持久战”:

央行定向降准结构性对冲紧信用,加快结构性去杠杆。总体来看,定向降准延续前期操作思路,注重引导资金流向、助力经济转型。
 
定向降准对市场流动性影响有限,债市或延续震荡格局、中长期回归基本面驱动。降准释放流动性主要用于实体去杠杆和解决小微企业融资难,类似4月降准,对市场流动性影响有限。降准短期或提振市场情绪,货币政策更加注重引导资金流向实体,对债市利好或有限,中短期或延续震荡格局。年内来看,随着信用收缩影响逐步显现,债市回归基本面驱动。
 
再次强调,去杠杆将是“持久战”,紧信用与宽货币搭配。早在去年底,我们就领先市场提示防风险下的信用收缩逻辑。防风险、去杠杆是一场“持久战”。债务收缩推动去杠杆的同时,宽货币结构性对冲紧信用的影响,引导资金流向、优化经济结构,助力经济转型。
 
防风险、去杠杆是转型必经之路。通过债务收缩和经济结构优化,推动结构性去杠杆。信用收缩尚未结束,社融增速仍有下行压力。

海通证券宏观姜超团队评论称,此次定向降准意味着货币宽松加码,缓解信用压力,预计债市慢牛将持续:

今年以来,在金融严监管的背景下,货币政策逐步从去年的实际偏紧向中性回归,支持表外转表内、非标转标的进程,本次定向降准意味着货币政策进一步边际调整,宽松力度加码,可以一定程度支持实体融资、缓解信用压力。但是降准释放的是银行表内资金,而今年以来大幅萎缩的融资主要来自影子银行体系,而这些融资要回归银行表内还会受到信贷和监管政策限制,这意味着降准对信用压力的缓解、对社融的支撑作用或相对有限,经济下行压力和信用风险依然存在。
 
债市慢牛延续,坚守利率、高等级。近期长端利率受益于避险情绪、基本面回落等因素下行,但短端利率因半年末因素略有上行,期限利差持续缩窄制约长端下行。而此次降准有利于带动短端利率下行,从而打开长端下行空间。在货币宽松、基本面下行和违约风险上升的背景下,我们认为债市的分化仍是未来的主旋律,利率债和高等级信用债仍是配置首选,而对低等级信用债仍需保持谨慎。

年内仍有继续降准空间

如果将4月的降准置换mlf也算作某种“定向”,那么央行此次降准已经是年内的第三次定向降准,市场预计今年内还会有进一步降准空间。

李超团队表示,“央行稳健灵活适度的货币政策当前面临的主要操作目标便是社融增速的快速下行,我们预计下半年仍会有1-2次定向降准。”

申万宏源宏观团队表示,此次定向降准政策更加灵活,年内仍有降准空间:

本次央行如期降准,但并未继续置换mlf,而是侧重于对特定领域的支持,强调对于结构的引导。对比今年1月、4月和本次降准,政策的着力点似乎不完全相同,但本质上都是在“宏观稳杠杆、结构性去杠杆”的大环境下,对于重要领域和薄弱环节的定向支持,政策更加灵活精准。
 
年内仍有降准空间。5月以来美元指数走高,人民币对美元相应贬值,但从一篮子指数来看,人民币稳中有升的大趋势并未改变,因此汇率和资本外流对于国内政策的影响暂无需过度担忧。国内货币政策仍将继续立足于对结构性去杠杆的支持,预计后续政策仍将对商业银行表内信贷扩张的能力和意愿两个方面继续加大鼓励和引导,年内仍有降准空间,将视流动性环境和信贷条件择机而动。
 
两船并行,政策微调。滤去3月短期扰动,上半年经济数据仍有韧性,短期具备继续开展去杠杆的宏观条件。当前的重点在于风险释放和平稳内需亮点如何并行兼顾。社融规模收缩和成本提高的影响将从三季度开始使经济承压,我们认为当前政策已由单目标向双目标切换,去杠杆政策与补短板政策进行组合,将有助于杠杆率维持稳定,兼顾风险释放与平衡内需。我们对下半年宏观经济环境谨慎偏乐观,名义gdp下行,实际gdp有充分韧性。

联讯证券董事总经理李奇霖表示,今年的三次降准,加上2017年10月的降准,2018年5月宣布的mlf抵押品扩容,稳定中性的货币政策从2017年四季度起,便事实上转为了结构式的定向宽松。这种结构式宽松和历史上的宽松周期不同,这是一种保障内外均衡、维系政策大局与防风险推改革平衡的刀刃上的克制。

a股市场有何影响?

财通证券策略姚玭团队表示,本次定向降准是一个信号,市场对政策的预期将逐步稳定,一个关键的不确定因素在消退,并认为市场有望迎来短期超跌反弹,估值便宜、业绩超预期的黑色系周期股及前期跌幅巨大的部分成长股均有机会。但是,中期角度,市场仍面临巨大的海外不确定性及去杠杆过程中的经济阵痛,市场仍不能掉以轻心。

如是金融研究院创始人管清友表示,此次降准在预期之内,有助于改善市场情绪:

本次降准主要是落实国务院常务会要求,定向降准,重点支持债转股,稳妥推进去杠杆。客观上释放了流动性,缓解了资金压力,有利于改善市场情绪。

联讯证券董事总经理李奇霖团队表示,在这样的一个定向降准周期内,债券尤其是利率与高等级的投资机会相对比较突出,但是股票受制于供需缺口收窄后周期类行业利润增速的放缓、实体总需求边际下滑、信用风险的担忧、贸易战高度不确定性带来的风险偏好压制及股票质押去杠杆的压力等因素,机会相对有限。

能解决小微企业的问题吗?

方正固收杨为斆团队分析称,此次定向降准,一个反映政策意图的信号是:随着一系列扶助中小企业及中低信用的政策出台,政策风向从“抓大放小”变为“扶小放大”。对中小企业的担忧实质是对经济增长的担忧:

1)在前两年“抓大放小”的影响下,中小企业本已位于经济增长最脆弱的地带;

2)在潮水退去后,边际上的信用已经变得更加脆弱,推动政策基调这次变化的根由是经济短周期的拐点;

3)扶持中小企业本质上是就业问题,中小企业是劳动力占比极大的区域,一旦这些区域风险加大,往往对就业的影响要更加负面;

4)小微企业也同时逐步和金融体系形成了深度绑定的关系,目前小微企业贷款占全部贷款总量的比重高达20%。

杨为斆团队进一步分析称,仅靠结构性政策不足以平稳经济周期,只能在不断下行的周期中提升中小企业的底部,这也是这一轮政策靶心在总量的目的所在。历史上可重复的是:在经济下滑初期,“脆弱的局部”导致高层往往率先意识到结构性风险,但结构性政策的效果被证伪后,结构性政策很容易演化为更加明确的宽松货币政策信号。这一次的“扶小放大”政策不但在结构上说明了稳增长的严峻性,也在总量上证实了宽松的延续性。收益率已经处于震荡下行的轨道内,我们建议维持高仓位、高久期、中杠杆。然而,当前的货币政策所多释放的货币仍未滴注入企业部门,当前企业信用还在探底的过程中,至少在9月之前,我们对信用下潜要特别谨慎。

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